医药与健康护理行业:经导管心脏瓣膜深度~小瓣膜,大时代-20190621-海通证券-28页

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[Table_MainInfo]
行业研究/医药与健康护理 证券研究报
行业深度报告 2019 06 21
[Table_InvestInfo]
投资评级 优于大市 维持
市场表现
[Table_QuoteInfo]
-33.22%
-24.44%
-15.65%
-6.86%
1.92%
10.71%
2018/6 2018/9 2018/12 2019/3
医药与健康护理 海通综指
资料来源:海通证券研究
相关研究
[Table_ReportInfo]
《首家药企科创板注册申请,关注政策免
疫标的》2019.06.16
《医改政策逐步落地,行业转型升级持
续》2019.06.08
《贸易摩擦下重视医药板块防御属性》
2019.06.03
[Table_AuthorInfo]
分析师:余文心
Tel:(0755)82780398
Email:ywx9461@htsec.com
证书:S0850513110005
分析师:贺文斌
Tel:(010)68067998
Email:hwb10850@htsec.com
证书:S0850519030001
经导管心脏瓣膜深度——小瓣膜,大时代
[Table_Summary]
投资要点:
我们认为经导管心脏瓣膜无疑是目前心血管学术及投资的热门的领域,全球经导管
心脏瓣膜市场空间超过 300亿美元。以其中之一 TAVR 为例,2018 年国内经导管主
动脉瓣市场规模2.8 亿元,而全球市场已经高达 37.5 亿美元,我们估计国内 TAVR
市场空间达 240亿元,预计 2030 年将达 147 亿元(终端)CABG 接近 40%,行
业龙头爱德华股价已经实现 10 10 涨幅,市值高达 384 亿美元。
经导管心脏瓣膜不只是一项创新一个时代。一方面心脏四个瓣膜中,目前仅
TAVR 发展较为成熟,市场空间更大的二尖瓣、三尖瓣、肺动脉瓣臵换/修复市场还
未打开,空间大。另一方面,一项颠覆性的创新往往伴随着新的行业龙头、牛股诞
生,正如起搏器成就了美敦力的千亿美元市值,达芬奇手术机器人成就了直觉外科
手术公司股价高达两百多倍的涨幅。一般来说,器械的生命周期长于药品,不容易
形成专利悬崖产品迭代对于价格的维护也更好,先进入者可凭借技术和渠道优势,
不断巩固行业地位,积极拓展相关产品线,做大做强,成为 TAVR 时代龙头企业。
颠覆式创新器械,行业龙头爱德华十年十倍,市值达 384 亿美元。心脏瓣膜疾病堪
比部分癌症,却未受到重视,北京阜外医院一项研究显示,重度主动脉瓣狭窄患者
经药物治疗、经导管主动脉瓣臵换术TAVR)及外科主动脉瓣臵换术SAVR)的
1年全因死亡率分别为 43.6%7.3%6.45%物治疗效果不佳,术效果良好。
而国外多项头对头的试验显示 TAVR 治疗重度主动脉瓣狭窄患者短中期效果不劣于
甚至明显优于开刀手术,TAVR 具有创伤小、恢复快、亡率低等优点,我们认为经
导管心脏瓣膜为颠覆式创新产品,就像当年心脏支架颠覆传统搭桥手术一样。
爱德命科业龙2007 年推出经导管心脏瓣膜后逐渐获得市场认可
2018 TAVR 瓣膜收入近 23 亿美元股价实现 10 10 倍涨幅,市值高384 亿
美元(2019-6-14
我们估计全球市场空间超过 300亿美元,国内市场空间超过 400 亿元经导管心脏
瓣膜包括主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣、肺动脉瓣,前经导管主动脉瓣TAVR)技
术发展较为成熟。我们估计 2018 年全球 TAVR 市场规模达 37.5 亿美元,未来市场
空间 100-150 亿美元,再考虑经导管二尖瓣、三尖瓣肺动脉瓣修复/臵换,我们估
计全球经导管心脏瓣膜市场空间在 300亿美元以上。我们估计国内 TAVR 市场空间
高达 240 亿元,整个经导管心脏瓣膜市场空间达 400 亿元以上。
TAVR 竞争格局好,我们估计 4年内 4国产企业竞争,启明具有先发优势。启明
医疗和杰成医疗的经导管主动脉瓣已于 2017 4月在国内获批上市,启明为经皮
常规入路,杰成为经心尖入路,心尖入路比例一般不高于 20%我们估计微创、沛
TAVR 产品分别于今年、2021-22 年获批,目前爱德华、美敦力均退审,我们估
2022年国内 TAVR 场规模 32 亿元,4家国产企业竞争,启明具有先发优势。
创新器械不同于创新药,放量慢但生命周期长,头部企业可开创一个时代经导管
心脏瓣膜价格昂贵,手术难度高,跟创新药比,一般创新器械爬坡时间长但是渠道
壁垒高,产品叠代带来生命周期的延长,价格维护更好,不容易形成专利悬崖
综合分析国内外器械头部企业,我们认为器械公司的成长逻辑大都是深耕某一细分
领域取得优势然后积极拓展产品线打造平台型公司。TAVR 实现了微创介入治疗心
脏瓣膜疾病,开启了一个时代,头部企业可凭借技术和渠道优势,不断巩固行业地
位,积极拓展相关产品线,做大做强,成为 TAVR 时代龙头企业。
风险提示创新品研发失败风险,新品放量不达预期,新的竞争对手进入风险,医
药行业政策风险
行业研究〃医药与健康护理行业
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1. 经导管心脏瓣膜市场空间超过 300 亿美元 已诞生十年十倍股.................................. 5
2. 小瓣膜,大作用 ......................................................................................................... 6
3. 老年瓣膜病患病率随年龄增长快速增加..................................................................... 8
3.1 颠覆式创新:从机械瓣、生物瓣到介入瓣 ....................................................... 9
3.2 经导管心脏瓣膜有望复PCI 对冠脉搭桥的替代 .......................................... 12
4. TAVR 国内市场空240 亿元,4年内 4家国产竞争.............................................. 13
4.1 TAVR 国内市场空间 240 亿元 ........................................................................ 13
4.2 TAVR 国内格局:4年内 4家国产竞争,启明先发优势明显 .......................... 15
4.3 TAVR 放量速度:5年过 2.2 万例,早期医生是关键,长期医保是关键 ......... 17
4.4 TAVR 发展趋势:更简单、更精准、更安全 ................................................... 20
4.5 TAVR 相关标的:启明医疗先发优势明显 ....................................................... 22
4.5.1 杭州启明医疗 ....................................................................................... 22
4.5.2 苏州杰成医疗 ....................................................................................... 23
4.5.3 上海微创心通医疗 ................................................................................ 23
4.5.4 苏州沛嘉医疗 ....................................................................................... 23
5. 估值:NPV 现金流贴现,与创新药有三大不同 ....................................................... 23
6. 风险提示 .................................................................................................................. 24
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1 爱德华生命科学股价随着经导管主动脉瓣发展而一路上涨 ................................. 5
2 TVT CHICAGO 会议估计全球 2025 TAVR 接近 29 万例 ............................... 6
3 人体心脏瓣膜 ...................................................................................................... 7
4 瓣膜狭窄与瓣膜关闭不全 .................................................................................... 7
5 重度主动脉瓣狭窄患者两年的生存率仅 50%左右............................................... 8
6 瓣膜病逐渐由风湿性瓣膜病向退行性瓣膜病过渡 ............................................... 8
7 美国瓣膜病整体、二尖瓣、主动脉瓣疾病患病率 ............................................... 9
8 美国二尖瓣及主动脉瓣具体病种患病率 .............................................................. 9
9 人工心脏瓣膜可分机械瓣、生物瓣及介入瓣 ..................................................... 10
10 TAVR 示意图 ..................................................................................................... 10
11 TAVR 适应症逐渐拓展到中危甚至低位重度主动脉瓣狭窄患者......................... 11
12 PARTNER 3 显示 TAVRSAPIEN 3)在低危组重度主动脉瓣狭窄患者术
12 月主要指标完胜外科开刀手术 ................................................................................ 11
13 瓣膜介入手术TAVR, 左)对于传统开胸手术SAVR, 具有死亡
低等优势 12
14 中国 PCI 三十年历史:2000-2018 中国 PCI 例数增长 75 CAGR27% ........ 12
15 2007-2017 年我国 PCI 增长远快于冠脉搭桥术 ................................................ 13
16 复旦大学中山医院主动脉瓣膜疾病患病率调查显示反流高于狭窄 .................... 13
17 国内 TAVR 适用人群为主动脉狭窄+部分主动脉反流患者 ................................ 14
18 启明医疗 VenusA-Valve TAVR 术后 5年随访效果良好 ................................ 17
19 启明医疗经导管主动脉瓣产品线 ....................................................................... 17
20 德国 TAVR 例数已经超过 SAVR(左),法国 TAVR 快速放量 .......................... 18
21 欧盟 2015 TAVR 医疗机构 414 ,实施 TAVR 24808 ........................... 18
22 欧美国家 TAVR 渗透率 ..................................................................................... 19
23 日本 2014-2018 TAVR 快速放量 .................................................................. 19
24 TAVR 瓣膜发展历 .......................................................................................... 20
25 爱德华三代产品 30 天死亡率(左)和脑卒中发生率(右)不断降低 .............. 21
26 新一代 TAVR 瓣膜术后 30 天的关键数据 .......................................................... 21
27 国外新一代介入性主动脉瓣特性总结 ................................................................ 22
28 器械 NPV 现金流贴现的三阶段估值模型 .......................................................... 24
摘要:

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]行业研究/医药与健康护理证券研究报告行业深度报告2019年06月21日[Table_InvestInfo]投资评级优于大市维持市场表现[Table_QuoteInfo]-33.22%-24.44%-15.65%-6.86%1.92%10.71%2018/62018/92018/122019/3医药与健康护理海通综指资料来源:海通...

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医药与健康护理行业:经导管心脏瓣膜深度~小瓣膜,大时代-20190621-海通证券-28页.pdf

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